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Der von mir sehr geschätzte US-Marktanalyst David Bahnsen hat kürzlich fünf Sorgen und fünf beruhigende Gegenpunkte aufgelistet - eine wirklich gute Übung. Ich verdichte sie lieber auf das Wesentliche: drei Dinge, die mich derzeit tatsächlich verunsichern, und drei, bei denen ich die vorherrschende Nervosität nicht teile. Die Auswahl ist bewusst subjektiv – sie spiegelt, was mir als wertorientiertem Investor wirklich Kopfzerbrechen bereitet, und was ich für Lärm halte, so laut er auch klingt. Gerade in Zeiten wie diesen in denen viele Dinge aus dem Ruder laufen, möchte ich so Orientierung geben.
Inhaltsverzeichnis
1. Der S&P 500 ist konzentrierter, als sein Name suggeriert
2. Die eine Tasche finanziert die andere
3. OpenAI ist too big to fail, ohne dass irgendjemand darüber abgestimmt hat
4. Die Angst vor massenhaftem KI-bedingtem Jobabbau
7. Mein Fazit: Weder Euphorie noch Absturz
Was mich verunsichert
1. Der S&P 500 ist konzentrierter, als sein Name suggeriert.
Die zehn größten Werte im Index haben inzwischen einen Anteil von 38,6 Prozent – vor sechs Jahren waren es 25,6 Prozent. Halbleiter allein machen 19,7 Prozent des Index aus, ein historischer Höchstwert. Wer glaubt, mit einem breiten Indexfonds diversifiziert zu sein, besitzt in Wahrheit eine konzentrierte Wette auf eine Handvoll Geschäftsmodelle.
Das Problem ist nicht, dass diese Unternehmen schlecht sind. Das Problem ist der Satz "das werden die sicheren Gewinner dieser Ära sein". Jeder, der diesen Satz in der Investmentgeschichte ernsthaft gesagt hat, hat ihn irgendwann bereut. Anders als beim Dotcom-Crash, als nur ein Teil der Anleger direkt exponiert war, glauben heute viele, über einen "diversifizierten" Indexfonds abgesichert zu sein – und sind es faktisch nicht.
2. Die eine Tasche finanziert die andere.
Die Story, dass Halbleiterwerte die Aufrüstung der Hyperscaler in Rechenzentren rechtfertigen, hat einen blinden Fleck: Diese Investitionen müssen finanziert werden – durch neue Aktien, die bestehende Aktionäre verwässern, oder durch zusätzliche Schulden. Wahrscheinlich durch beides. Wer die Halbleiter-Rally feiert, sollte sich klarmachen, dass ihr Gegenstück auf der Bilanz der Hyperscaler steht, nicht als Geschenk.
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3. OpenAI ist too big to fail, ohne dass irgendjemand darüber abgestimmt hat.
Nach der Herabstufung von Oracle wurde bekannt, dass OpenAI rund die Hälfte der 638 Milliarden Dollar an offenen Vertragsverpflichtungen von Oracle ausmacht. Ein Unternehmen mit minimalen Umsätzen und massiven Verlusten ist damit systemrelevant für einen der größten Cloud-Anbieter der Welt geworden – ohne dass es dafür einen regulatorischen Rahmen gibt.
Sollte sich diese Wette nicht auszahlen, ist eine staatliche Beteiligung an OpenAI kein Extremszenario mehr, sondern ein plausibler nächster Schritt. Genau diese Verflechtung eines einzelnen, kaum profitablen Unternehmens mit dem gesamten Cloud-Ökosystem halte ich für unterschätzt – nicht weil sie morgen eskaliert, sondern weil sie im Ernstfall kaum isoliert werden könnte.
Was mich nicht beunruhigt
1. Die Angst vor massenhaftem KI-bedingtem Jobabbau.
Die Daten zeigen bislang das Gegenteil: Unternehmen mit hoher KI-Durchdringung stellen mehr ein, nicht weniger – Einstiegsjobs plus 12 Prozent, Gesamteinstellungen plus 10 Prozent. Die Arbeitslosigkeit unter Berufseinsteigern sinkt seit Beginn der breiten KI-Nutzung, und Unternehmensgründungen sind um 30 Prozent gestiegen. Das heißt nicht, dass einzelne Berufsbilder verschont bleiben – aber die These vom unmittelbaren gesamtwirtschaftlichen Jobschock lässt sich in den Zahlen schlicht nicht finden.
2. Der Energiesektor.
Vor wenigen Jahren hieß es, Öl und Gas seien ein Auslaufmodell. Diese Erzählung ist leiser geworden – aus gutem Grund. Die Stromknappheit, die der KI-Ausbau erzeugt, lässt sich ohne fossile und andere Energieträger nicht lösen, und geopolitisches Gewicht lässt sich ohne Energiehebel kaum aufbauen. Wer den Sektor nur über den Ölpreis und die Straße von Hormus betrachtet, verpasst den eigentlichen strukturellen Punkt.
3. Software ist nicht tot.
Die Bewertungsmultiples des Sektors sind auf Zehnjahrestief gefallen, weil einige wenige überteuerte Schwergewichte den Gesamtindex verzerren.
Der mediane Softwarewert hat sich deutlich besser entwickelt als der Sektor insgesamt. Es gibt keine bequeme, einheitliche Erzählung mehr – manche Unternehmen profitieren von KI, manche leiden zunächst und profitieren später, manche haben Moat und Daten, manche nicht. Genau das ist eine gute Nachricht für aktive, fundamentale Investoren.
Mein Fazit: Weder Euphorie noch Absturz
Die drei Sorgen und die drei Beruhigungen widersprechen sich nicht – sie beschreiben denselben Markt aus zwei Blickwinkeln. Konzentration, Verschuldung und systemische Abhängigkeiten sind reale Risiken, die man nicht wegdiskutieren sollte. Gleichzeitig sind Weltuntergangsnarrative zu Arbeitsmarkt, Energie und Software bislang nicht durch Daten gedeckt.
Für uns als wertorientierte Investoren bedeutet das: kein pauschales Urteil über "den Markt", sondern die unbequeme, aber notwendige Arbeit, jedes Geschäftsmodell einzeln zu prüfen. Genau dafür gibt es keine Abkürzung – auch nicht in dieser Marktphase. Wer das leistet, wird von der Konzentration weniger Namen nicht überrascht, sondern profitiert von den Chancen, die abseits davon liegen.
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Bei den dargestellten Szenarien handelt es sich um eine Schätzung der zukünftigen Wertentwicklung, die auf Erkenntnissen aus der Vergangenheit über die Wertentwicklung dieser Anlage und/oder den aktuellen Marktbedingungen beruht und kein exakter Indikator ist. Wie viel Sie tatsächlich erhalten, hängt davon ab, wie sich der Markt entwickelt und wie lange Sie die Anlage/das Produkt halten.
